O BNDES afeta o juro neutro e a potência da política monetária?

Edição n. 11/2023

Questão vem sendo objeto frequente de debate público e foi analisada no Texto para Discussão 154. Novo Estudo Especial do BNDES apresenta de maneira breve e concisa os principais argumentos desenvolvidos no trabalho.

O estudo mostra que a atuação de um banco de desenvolvimento no mercado de crédito pode ter potencialmente dois efeitos sobre a política monetária: sobre a taxa de juros de equilíbrio ou taxa neutra de juros e sobre a potência da política monetária.

Sobre a taxa neutra de juros, a magnitude do efeito depende positivamente da participação do banco de desenvolvimento no mercado de crédito e do “diferencial de juros”, ou seja, de quanto a taxa do banco de desenvolvimento é inferior à taxa de política monetária. Já sobre a potência da política monetária, esta seria tão menor quanto maior fosse a participação do banco de desenvolvimento no mercado de crédito e menor fosse a sensibilidade da taxa de juros do banco de desenvolvimento à taxa de juros da política monetária.

Assim, até 2017, quando o BNDES operava com a Taxa de Juros de Longo Prazo (TJLP), fazia sentido pensar que o Banco poderia afetar de forma negativa a política monetária, já que esta taxa se situava sistematicamente abaixo da taxa Selic (taxa de juros da autoridade monetária) – sugerindo efeitos altistas sobre a taxa de juros de equilíbrio – e era pouco sensível a ela – o que implicaria em redução da política monetária.

Contudo, os resultados indicam que a partir de 2018, quando o Banco passou a operar com a Taxa de Longo Prazo (TLP) – uma taxa de mercado, que não é sistematicamente inferior à Selic e é sensível a ela –, não faria mais sentido pensar que o BNDES pudesse afetar de forma deletéria a política monetária.

Segundo o estudo, a participação do Banco nas concessões de crédito do Sistema Financeiro Nacional (SFN) representou, em média, 3% das concessões totais do SFN de 2011 a 2022, sendo 1,3% em 2022, último ano da série, e uma média de 4,2% durante a vigência da TJLP. Durante este período, o diferencial médio de juros entre Selic e TJLP foi de 4,9 pontos percentuais (p.p.). A partir dessas informações, o estudo mostra que mesmo no período da TJLP o BNDES teria impacto reduzido na taxa Selic de equilíbrio – uma elevação de apenas 0,2 p.p. para uma taxa Selic média de 11% no período.

Além disso, o estudo explorou a literatura acadêmica sobre BNDES e política monetária e mostrou que os resultados são ambíguos, pouco consensuais e, em determinados casos, pouco robustos – sendo muito influenciados pelo período amostral e pelas especificações dos modelos utilizados.

O estudo também apresenta um modelo de equilíbrio geral dinâmico e estocástico (DSGE) e mostra que o BNDES só seria capaz de afetar a potência da política monetária se atuasse de maneira anticíclica, contrabalançando a atuação da autoridade monetária, e, mesmo assim, os efeitos seriam reduzidos.

A conclusão é que as evidências disponíveis não permitem afirmar que a atuação do BNDES produza efeitos relevantes sobre a potência da política monetária e sobre o juro neutro, mesmo antes da criação da TLP.

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